Phönix aus der Asche?

Mezzanine hat vor einigen Jahren einen wahren Boom als alternatives Finanzierungsinstrument für den Mittelstand erlebt. Während das individuelle Mezzanine unbehelligt weiterläuft, liegen die großvolumigen Standard-Mezzanine-Programme, die den Löwenanteil des deutschen Marktes ausmachten, seit Mitte letzten Jahres auf Eis.

Zum einen haben einige Insolvenzen finanzierter Unternehmen wie etwa Nici oder Schieder diese vor allem von Großbanken aufgelegten Programme in Verruf gebracht. Zum anderen machte die im Sommer 2007 einsetzende Subprimekrise die Verbriefung sämtlicher Finanzprodukte nahezu unmöglich. Von Experten schon totgesagt, stehen jetzt die nächsten Programme in den Startlöchern.

Insolvenzen setzen Programme unter Druck

Kurz und heftig verlief die bisherige die Geschichte der mezzaninen Standard-Programme in Deutschland. Nach dem Startschuss durch PREPS (Capital Efficiency Group/HypoVereinsbank (HVB)) im Jahr 2004 kamen weitere Anbieter hinzu, meist auf Initiative von Banken: u. a. H.E.A.T. (HSBC), Equinotes (IKB/Deutsche Bank) und CBMezzCAP (Commerzbank). Der Wettbewerb um Marktanteile wurde vor allem über den Preis geführt. Für negative Schlagzeilen sorgte im Mai 2006 die Insolvenz der Nici AG, dem Hersteller des WM-Maskottchens Goleo, von dem sogar drei Standardprogramme gleichzeitig betroffen waren. Weitere Pleiten folgten, z. B. Rohde und Schieder, wie bei Nici war meist Bilanzbetrug im Spiel. Marktbeobachter schätzen die Zahl der Konkurse inzwischen auf 15 bis 20 Firmen. Besonders heikel, dass manche Pleiten die Banken doppelt trafen: Neben Standard-Mezzanine hatten sie zusätzlich Kredite oder andere Mittel in ähnlicher Höhe an die späteren Bankrotteure vergeben. Hier trat die Nachrangigkeit von Mezzanine als Crux für die Geldgeber deutlich zu Tage, denn im Insolvenzfall werden erst die Banken und andere Gläubiger bedient, die Mezzanine-Geber stehen an vorletzter Stelle, wenn es meist nichts mehr zu verteilen gibt. So geriet diese Finanzierungsform bei den Investoren zunehmend unter Druck. Als letzte Transaktionen wurden im Frühjahr 2007 PREPS 2007-1 und H.E.A.T. I-2007 aufgelegt. Danach machte die Subprimekrise generell Verbriefungen und damit auch weitere Standard-Mezzanine-Programme bis heute unmöglich.

Billiges Geld, kein risikoadäquates Pricing

„Der Markt für Standard-Mezzanine ist zumindest aktuell tot“, sagt Dr. Klaus Weigel, Managing Partner der WP Board & Finance GmbH. Der Finanzexperte beobachtet den Standard-Mezzanine-Markt bereits seit einigen Jahren kritisch und ist Co-Autor eines in kürze erscheinenden Buches über Mezzanine-Finanzierung (Fußnote: „Mezzanine Kapital: Praxishandbuch für individuelles und standardisiertes Mezzanine-Kapital“, von Jürgen Brokamp, Klaus Weigel u. a., Verlag Franz Vahlen, erscheint im Juli 2008.) Abgesehen von Subprimekrise und Insolvenzen waren seiner Meinung nach auch aus anderen Gründen Probleme vorprogrammiert. Zum einen wurde das Geld zu billig vergeben, der Preis entsprach nicht dem Risiko: In der heißen Phase lagen die Zinsen zwischen 6,5 und 7% und damit eher in der Bandbreite von Fremdkapital als Eigenkapital, obwohl Mezzanine aufgrund der Nachrangigkeit ja eher einen Eigenkapital-ähnlichen Charakter hat. „Die Margen waren zu klein und wurden den Ausfallrisiken, die heute erkennbar sind, nicht gerecht. Das drückt die Renditen nach unten. Deshalb stehen die betroffenen Investoren nun im Regen und überlegen sich gut, ob sie noch einmal investieren werden“, erklärt Dr. Weigel.