Wenn Unternehmensinhaber ihr Unternehmen veräußern wollen, ist der Verkauf an einen Private-Equity-Investor eine attraktive Alternative. Dies gilt jedenfalls dann, wenn das Unternehmen die typischen Investmentkriterien der Investoren erfüllt. Mittelständler fallen jedoch häufig durch das Raster, sei es wegen zu geringer Größe, wegen eines Klumpenrisikos durch einzelne Großkunden oder aus sonstigen Gründen. Für solche Fälle kann der Verkauf an eine Buy-and-Build-Plattform eines Finanzinvestors eine gute Lösung sein.
Die Besonderheiten eines solchen Verkaufs werden regelmäßig aus der Perspektive der Private-Equity-Fonds beschrieben – nachfolgend sollen die Besonderheiten daher einmal aus Sicht des Verkäufers beleuchtet werden. Sofern ein Unternehmer keinen Familien- oder unternehmensinternen Nachfolger für sich hat, wird in der Regel schnell der Verkauf des Unternehmens an einen Finanzinvestor als Möglichkeit in Betracht kommen. Im deutschen Mid-Cap-Segment, das sich – je nach Definition – im Bereich von 50 Mio. bis 500 Mio. EUR Transaktionsvolumen bewegt, ist mittlerweile eine Vielzahl von Private-Equity-Fonds, Family Offices und anderen Beteiligungsgesellschaften permanent auf der Suche nach passenden Investmentopportunitäten. Diese Finanzinvestoren haben jedoch gewisse Anforderungen, die ein Unternehmen erfüllen muss, damit ein Erwerb für sie infrage kommt. So müssen die maßgeblichen finanziellen Kennziffern wie Umsatz und Ergebnis eine gewisse Mindestgröße erreichen. Zudem scheuen institutionelle Investoren in der Regel Klumpenrisiken wie eine große Abhängigkeit von einzelnen Kunden oder Produkten oder von einzelnen Mitarbeitern. Viele mittelständische Unternehmen erfüllen die typischen Investitionskriterien daher nicht beziehungsweise nicht in jeglicher Hinsicht. Gerade kleinere Unternehmen fallen teilweise gleich bei mehreren Kriterien durch das Raster der Finanzinvestoren. Bei solchen Unternehmen ist ein Verkauf an einen Finanzinvestor auf einer Stand-alone-Basis schwierig beziehungsweise teilweise unmöglich. Für sie kann aber der Verkauf an eine Buy-and-Build-Plattform eine passende Alternative darstellen.
Was sind Buy-and-Build-Plattformen?
Buy and Build ist eine Akquisitions- und Anlagestrategie, die darauf abzielt, fragmentierte Märkte durch den gezielten Erwerb verschiedener sich ergänzender Unternehmen zu konsolidieren und dadurch bei einer zukünftigen Veräußerung eine höhere Unternehmensbewertung zu erzielen. Für gewöhnlich erwirbt der Investor zunächst ein im Markt etabliertes Unternehmen als Plattform und anschließend eine Reihe kleinerer, komplementärer Unternehmen, mit dem Ziel, ein größeres, schneller wachsendes und effizienteres Unternehmen zu schaffen, welches als neu strukturierte Unternehmenseinheit einen höheren Gesamtwert hat als die einzelnen Akquisitionen. Das Ziel einer Buy-and-Build-Strategie ist somit, eine Unternehmensgruppe zu „bauen“, die mehr wert ist als die Summe ihrer Teile.
Vorteile eines Verkaufs an eine Buy-and-Build-Plattform
Gerade in den eingangs beschriebenen Fällen, in denen ein Verkauf an einen Private-Equity-Investor schwierig ist, kann der Verkauf an eine Buy-and-Build-Plattform für den Verkäufer mehrere Vorteile bieten:
a) Bei der Umsetzung von Buy-and-Build-Konzepten gelten die ansonsten bei Finanzinvestoren üblichen Mindestanforderungen an Umsatz oder Ergebnis nicht beziehungsweise sind diese deutlich geringer, da der Investor gerade darauf abzielt, mehrere durchaus kleinere Unternehmen zu einer größeren Unternehmensgruppe zusammenzuführen. Insofern sind Buy-and-Build-Plattformen auch für Inhaber kleinerer Unternehmen mit Umsätzen im niedrigeren zweistelligen Millionenbereich beziehungsweise in bestimmten Branchen auch im einstelligen Millionenbereich eine interessante Option, denen ansonsten der Zugang zu Private Equity verwehrt bliebe.
b) Durch die Einbindung des betreffenden Unternehmens in die wachsende Unternehmensgruppe sind häufig auch Klumpenrisiken für Investoren nicht mehr so kritisch. Das Klumpenrisiko des einzelnen Unternehmens durch einzelne Großkunden oder eine kleine Produktpalette relativiert sich durch die Einbindung in die Unternehmensgruppe.
c) Ein kritisches Thema beim Verkauf eines Unternehmens liegt oft auch im verbleibenden Management. Gerade bei kleineren Unternehmen, bei denen der verkaufende Unternehmer die tragende Rolle innehatte, fehlt es an geeigneten Managementstrukturen, um das Unternehmen nach dem Ausstieg des Unternehmers erfolgreich fortzuführen. Bei dem Verkauf an eine Buy-and-Build-Plattform existiert in der Regel beim Plattformunternehmen beziehungsweise aus anderen Zukäufen ein Management, das regelmäßig auch die Geschäftsleitung des neu erworbenen Unternehmens übernehmen kann. Insofern ist der Verkauf an Buy-and-Build-Plattformen gerade auch für Unternehmer interessant, die – zum Beispiel aus gesundheitlichen Gründen – nach dem Verkauf nicht im Unternehmen weiterarbeiten wollen. Gleiches gilt für den Verkauf von Unternehmen durch die Erben, wenn ein Unternehmer verstirbt.
d) Ein weiterer interessanter Aspekt liegt in der Möglichkeit einer Rückbeteiligung des Verkäufers. Finanzinvestoren begrüßen es regelmäßig – und setzen es teilweise zwingend voraus –, dass der Verkäufer einen Teil des erhaltenen Kaufpreises wieder in sein altes Unternehmen reinvestiert. Bei Buy-and-Build-Strukturen bietet sich hier dem Verkäufer mitunter die Möglichkeit, sein Reinvestment nicht auf sein eigenes Unternehmen zu beschränken, sondern als Co-Investor auf Ebene der Buy-and-Build-Plattform zu reinvestieren. Auf dieser Ebene bieten sich tendenziell größere Renditechancen und sie ist auch aus Sicht einer Risikodiversifikation regelmäßig attraktiv.
e) Schließlich birgt eine Buy-and-Build-Plattform vielerlei Synergiepotenziale, beispielsweise den gemeinsamen Einkauf, gemeinsame Backoffice-Strukturen (Finanzen, HR, IT) oder eine gemeinsame Immobiliennutzung. Hierzu zählt auch der bessere Zugang zu Fremdkapital, wodurch finanzielle Ressourcen geschaffen werden, die das Wachstum und die weitere Expansion des Unternehmens ermöglichen. Buy-and-Build-Plattformen gelingt es häufig, den Wert dieser Synergieeffekt zu quantifizieren und dem Verkäufer dadurch beim Exit für sein reinvestiertes Kapitel eine Synergieprämie zu erzielen.
Gibt es auch Nachteile?
Allerdings sollte bei der Entscheidung über die Unternehmensveräußerung beachtet werden, dass der Verkauf an eine Buy-and-Build-Plattform auch Herausforderungen und potenzielle Nachteile mit sich bringen kann. Hier ist insbesondere der Verlust des unternehmerischen Einflusses zu nennen.
Management der Buy-and-Build-Plattform übernimmt Leitung
Während der Unternehmer bei einer klassischen Buy-out-Transaktion häufig noch in die operative Unternehmensleitung eingebunden bleibt und somit seine führende Funktion im Unternehmen ein Stück weit beibehält, übernimmt beim Verkauf an eine Buy-and-Build-Plattform in der Regel das Management der Plattform die Funktion der Unternehmensleitung. Dabei bestehen aber durchaus Spielräume, sodass im Einzelfall der veräußernde Unternehmer entweder in seinem Unternehmen oder sogar auf Ebene der Plattform weiter eine wichtige Funktion ausüben kann.
Sorgfältige rechtliche Ausgestaltung
Eine weitere Besonderheit bei Buy-and-Build-Strukturen ist, dass es nicht nur einen verkaufenden Unternehmer gibt, der zukünftig noch über eine Rückbeteiligung und gegebenenfalls eine Funktion im Unternehmen in die Organisation integriert werden muss, sondern mehrere. Dieser Aspekt muss bei der Ausgestaltung der Rechtsbeziehungen, die typischerweise in einer Gesellschaftervereinbarung geregelt werden, berücksichtigt werden – ansonsten droht später ein böses Erwachen, wenn die Erwartung des Unternehmers an seine Rolle im Unternehmen nicht den tatsächlichen Regelungen in der Gesellschaftervereinbarung entspricht.
Boris Dürr
Boris Dürr ist Managing Partner bei Heuking. Seine Beratungsschwerpunkte sind unter anderem Mergers and Acquisitions (M&A), Private Equity, Gesellschaftsrecht sowie Aktien- und Kapitalmarktrecht.
