Mezzanine – ein exotischer Name für ein exotisches Finanzierungsinstrument. Im Sprachgebrauch der Finanzwirtschaft ist er mittlerweile gang und gäbe, doch viele Unternehmer wissen kaum darüber Bescheid, was sich hinter dem Begriff im Detail verbirgt: Angelehnt an die italienische Bezeichnung für ein Zwischengeschoss, umfasst Mezzanine Finanzierungen, die mit ihrem Hybridcharakter zwischen Eigen- und Fremdkapital ansetzen.
Kennzeichen von Mezzanine
Trotz der vielfältigen Angebote von Mezzanine gibt es einige vorherrschende Merkmale. Hier ist an erster Stelle die Nachrangigkeit zu nennen: Mezzanine-Geber treten mit ihren Forderungen gegenüber allen anderen Gläubigern zurück, sind nur dem Stammkapital bzw. den Gesellschaftern gegenüber vorrangig zu behandeln. Zudem leistet der Mezzanine-Nehmer in der Regel keine Sicherheiten. Aus dem erheblich höheren Risiko für die Investoren ergibt sich für Mezzanine-Kapital eine höhere Verzinsung als beim klassischen Fremdkapital. Auch wird es dem Unternehmen längerfristig überlassen, die Laufzeit liegt meist zwischen 7 und 10 Jahren. Die Kapitalgeber verzichten dabei auf Mitbestimmung in der Unternehmensführung.
Wann ist Mezzanine sinnvoll?
Aufgrund der Langfristigkeit und des hohen Risikos kommen für Investoren nur Unternehmen in Frage, die bereits seit mehreren Jahren erfolgreich am Markt agieren. Ein stabiler Cashflow, kontinuierliche Entwicklung und gute Ertragschancen reifer Firmen lassen die fehlende Besicherung leichter verschmerzen. Early Stage- oder Turnaround-Finanzierungen scheiden aufgrund unternehmerischer Unsicherheit von vornherein aus. Mezzanine ist branchenunabhängig und bietet sich für die reine Wachstums- oder Expansionsfinanzierung genauso an wie für Veränderungen im Gesellschafterkreis, z. B. Nachfolgeregelungen. Durch seinen eigenkapitalnahen Charakter ist Mezzanine jedoch insbesondere zur Verbesserung der Bilanzstruktur nutzbar. Die bei vielen mittelständischen Unternehmen zu niedrige Eigenkapitalquote wird erhöht, ohne die Gesellschafterstruktur zu verwässern.
Vor- und Nachteile
Mit Stärkung der EK-Quote einher geht ein positiver Effekt auf Bonität und Rating – was wiederum den Kreditspielraum spürbar erweitert. Dabei sind Unabhängigkeit und Mehrheitsverhältnisse sicher, der Unternehmer bleibt der Herr im Haus. Ein weiterer Vorteil von Mezzanine ist die Flexibilität: Firmenspezifische Besonderheiten können bei Laufzeit, Tilgung oder Verzinsung berücksichtigt werden. Bilanziell kann es außerdem meist als Fremdkapital ausgewiesen werden und ist somit als Betriebsausgabe steuerlich absetzbar. Nachteilig an Mezzanine ist dessen hoher Preis – je näher es dem EK kommt, desto kostspieliger sind die Konditionen. Auch das externe Rating, dem sich das kapitalsuchende Unternehmen vor Vertragsabschluss üblicherweise unterziehen muss, kostet viel Geld. Ein weiteres Problem ergibt sich aus der Endfälligkeit, in wirtschaftlich schwierigen Zeiten können Rückzahlung und Anschlussfinanzierung zum unüberwindbaren Hindernis werden. Bei einer Restlaufzeit von unter einem Jahr gilt Mezzanine zudem nicht mehr als EK, es stellt also nur eine Lösung auf Zeit dar.
Standardisiertes und individuelles Mezzanine
Im Sammelbecken Mezzanine sind die unterschiedlichsten Finanzierungsinstrumente zu finden. Unter Programm-Mezzanine fallen Wandel- und Optionsanleihen sowie, abhängig von der Ausgestaltung, auch das Genussrechtskapital. Programm-Mezzanine wird zu standardisierten Konditionen (Rating, Laufzeit, Zahlungsmodalitäten) von Kreditinstituten angeboten, die 30 bis 40 Finanzierungen zu einem Paket schnüren und am Kapitalmarkt verbriefen. Aufgrund der Refinanzierung an der Börse und des standardisierten Verfahrens ist es relativ zinsgünstig zu haben. In der Finanzmarktkrise ist Programm-Mezzanine jedoch komplett zum Erliegen gekommen, schon 2008 konnte kein einziger Fonds mehr an der Börse platziert werden. Das Individual-Mezzanine dagegen wird weiterhin angeboten, wobei die Wahl zwischen Nachrangdarlehen, stiller Beteiligung oder Genussrechtskapital besteht, deren Konditionen sich ganz am Finanzierungszweck oder Cashflow orientieren können. Generell sind sie allerdings teurer und erfordern einen höheren Arbeitsaufwand, beispielsweise für eine gründliche Due Diligence.
Equity und Debt Mezzanine
Eine weitere Unterscheidungsmöglichkeit ist die Zuordnung zu Equity Mezzanine oder Debt Mezzanine. Je nach Ausgestaltung ist Mezzanine näher am Eigenkapital oder am Fremdkapital angesiedelt. Equity Mezzanine, zu dem etwa Genussrechtskapital und die atypische stille Beteiligung zu zählen sind, umfasst die eigenkapitalnahen Finanzierungen. Hier hat der Kapitalgeber eine gesellschafterähnliche Stellung, jedoch keine Mitspracherechte bei der operativen Geschäftsführung. Es empfiehlt sich insbesondere für Unternehmen mit einer niedrigen EK-Quote, dies stellt jedoch die teuerste Finanzierungsalternative im Mezzanine-Spektrum dar. Debt Mezzanine ist günstiger und fremdkapitalnah, der Kapitalgeber nimmt eher eine Gläubigerstellung ein. Kriterium für die Zuordnung zu Mezzanine ist hier insbesondere die Nachrangigkeit. Diese Variante empfiehlt sich bei einem niedrigen Verschuldungsgrad bzw. einem hohen freien Cashflow und umfasst in erster Linie Nachrangdarlehen und die typisch stille Beteiligung.
Genussrechtskapital
Beim Genussrechtskapital wird der Kapitalgeber am Gewinn des Unternehmens beteiligt und trägt je nach Ausgestaltung auch einen eventuellen Verlust mit. Daneben zahlt das Unternehmen auch einen jährlichen Zinssatz. Die Rückführung ist normalerweise endfällig geregelt, d. h. nach Ablauf des Vertrages wird das Kapital komplett auf einmal zurückgezahlt. Da ein Genussrecht auch als Fremdkapital konstruiert werden kann, muss es nach HGB-Richtlinien folgende Kriterien für wirtschaftliches EK erfüllen: Inhaber des Genussrechtes sind erst nach allen anderen Gläubigern zu bedienen; die Vergütung/Ausschüttung hat gewinnabhängig zu erfolgen, auch eine Verlustbeteiligung muss inklusive sein; das Kapital muss dem Unternehmen längerfristig zur Verfügung stehen. Soll es in der Bilanz als Betriebsausgabe absetzbar sein, muss es zinsähnlich gestaltet sein und darf dem Inhaber keine Beteiligung am Liquidationserlös zugestehen.
Stille Beteiligung
Im Zuge einer stillen Beteiligung gibt der Geldgeber Eigenkapital und ist am Gewinn des Unternehmens beteiligt. Bei der typisch stillen Beteiligung verzichtet der Investor auf Mitsprache, hat jedoch Kontroll- und Informationsrechte inne. Es kann außerdem vertraglich ausgeschlossen werden, dass er im Falle eines Verlustes haftet, dann ist er trotzdem noch nachrangig zu behandeln. Durch eine atypisch stille Beteiligung wird der Kapitalgeber ein Innengesellschafter, der an Gewinn wie Verlust und auch am Unternehmensvermögen beteiligt ist. Er hat gewisse Kontroll- und Mitspracherechte inne und ist von der Stellung her mit einem Mitunternehmer vergleichbar.
Wandel- und Optionsanleihen
Das Paradebeispiel für Mezzanine sind Wandelanleihen, die in ihrer ursprünglichen Form als wirtschaftliches Fremdkapital einzuordnen sind. Zunächst handelt es sich dabei um ein reines Inhaberschuldverschreiben mit Zinsanspruch. Allerdings hat der Kapitalgeber ein Wandlungsrecht zu vorher vereinbarten Konditionen inne: Er kann zu Vertragsende statt einer Rückzahlung Anteile am Unternehmen erwerben. Dann wandelt sich das FK zum EK. Börsennotierten Unternehmen kann es jedoch passieren, dass sie die Anteile aufgrund von Kursschwankungen unter oder über ihrem eigentlichen Wert abgeben müssen. Bei Optionsanleihen wird dem Anleger nicht ein direktes Wandlungsrecht eingeräumt, sondern nur ein Bezugsrecht auf Gesellschafteranteile, mit vorher definiertem Bezugsverhältnis, -kurs und -frist. Diese Option ist nicht an das Schuldverschreiben gekoppelt, das weiter bis zum offiziellen Vertragsende Gültigkeit hat. Bei der Wandelanleihe dagegen erlischt dieses, wenn sie in Anteile umgewandelt wird.
Nachrangdarlehen
Ein Nachrangdarlehen ist im Prinzip als klassische Fremdfinanzierung zu sehen, mit dem einzigen Unterschied des nachrangigen Rückzahlungsanspruchs und der fehlenden Besicherung. Das hat eine höhere Verzinsung als bei normalen Fremdkapitalkrediten
zur Folge. Obwohl es auch wirtschaftlich dem Fremdkapital zuzuordnen ist, beeinflusst es die Bonitätsbeurteilung eines Unternehmens aufgrund der Nachrangigkeit doch positiv. Die Vergütung bei einem Nachrangdarlehen ist nur in wenigen Fällen erfolgsabhängig, stattdessen wird sie oftmals teilweise thesauriert und erst am Ende der Laufzeit ausgeschüttet.
Fazit:
Der Begriff Mezzanine umfasst Finanzierungen, welche die Eigenkapitalquote stärken, ohne echtes Eigenkapital zu sein. Dabei dominiert das Individual-Mezzanine den Markt, denn standardisiertes Mezzanine ist seit Ausbruch der Finanzmarktkrise gänzlich von der Bildfläche verschwunden. Unterm Strich fällt Mezzanine stets teurer aus als Fremdkapital. Geeignet ist es nur für gut aufgestellte Unternehmen.
Esther Mischkowski
mischkowski@unternehmeredition.de
Mezzanine-Finanzierungen im Überblick
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Debt Mezzanine ß à Equity Mezzanine |
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Nachrangdarlehen
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Typisch Stille Beteiligung |
Wandel-/ Optionsanleihen |
Genussrecht |
Atypische stille Beteiligung |
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Vergütung des Kapitalgebers |
Feste Verzinsung |
Feste und variable Verzinsung (gewinnabhängig) |
Vor Wandlung feste Verzinsung, danach gewinnabhängig |
Feste oder Variable Verzinsung |
Feste und variable Verzinsung (gewinnabhängig) |
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Renditeerwartung des Kapitalgebers p.a. |
Ca. 8 – 16 % |
Ca. 10 – 18 % |
Ca. 2 – 10%, bei Wandlung ca. 20 – 30 % |
Ca. 6 – 16 % |
Ca. 10 – 18 % |
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Individual-Mezzanine |
ja |
nein |
Gestaltungsabhängig |
ja |
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Informations- und Zustimmungsrechte |
Gläubigerstellung |
Vertraglich vereinbart |
Gläubigerstellung, nach Wandlung Haftung |
Gläubigerstellung |
Mitunternehmerstellung, vertraglich vereinbart |
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Verlustbeteiligung/Insolvenzhaftung des Kapitalgebers |
Nein, aber Rangrücktritt gegenüber Gläubigern |
Nein, aber Rangrücktritt gegenüber Gläubigern |
Nein, aber ggf. Rangrücktritt, nach Wandlung Haftung |
Nein, aber Rangrücktritt gegenüber Gläubigern |
ja |
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Bilanzielle Wertung |
FK |
FK |
Erst nach Wandlung EK |
Gestaltungsabhängig |
EK |
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Wirtschaftliche Wertung |
EK |
EK |
Erst nach Wandlung EK |
EK |
E |
Quelle: IHK Nürnberg (2008) sowie FH für Ökonomie & Management gGmbH Essen (2008)